Benson Sun 是台灣最早的加密貨幣從業者之一，他在 2018 年熊市最深處入圈，從金控分析師轉戰加密交易所，後來成為 FTX 在亞洲最具影響力的社群夥伴，結果在新婚兩個月後，親眼看著 FTX 化為烏有，連帶自己與妻子的積蓄幾乎歸零，對社群相信自己的人打從心底裡感到愧疚。
但 Benson 沒有離開。他用 5 萬美金重新進場，槓桿抄底 2023 年 USDC 脫鉤事件，一步步把資產打回來，並創辦了量化交易平台 CoinKarma。如今 CoinKarma 以微秒級的 order book 偵測能力與 AI 驅動的自動化交易機器人，成為加密貨幣專業交易者圈子裡辨識度極高的工具品牌。
這次我們邀請 Benson 來到 168X，從 2025 年 10 月 11 日那場史詩級崩盤聊起，談比特幣作為主流資產的天花板與想像、2026 年加密貨幣熊市的底部在哪、他從 FTX 廢墟中重建人生的真實經歷，以及他現在正在等待的那個 CME 基差「世代底部」訊號。
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本文目錄
2025 年 10/11 大崩盤：數據還原真相
Order Book 異常與做市商流動性危機
比特幣 2026 年走勢展望：下一個敘事在哪
Benson Sun 的入圈故事：從金控分析師到幣圈 OG
FTX 崛起與衍生品市場競爭：BitMEX、幣安與台灣加密貨幣監管
FTX 崩盤親歷：新婚兩月後的財務歸零
從 FTX 廢墟重生：USDC 脫鉤抄底與 CoinKarma 創業
CoinKarma 量化交易工具：AI 選股、自動化交易機器人與商業模式
加密貨幣的本質：一個 24/7 的全球投機市場
2026 年比特幣熊市分析：CME 基差與世代底部訊號
2025 年 10/11 大崩盤：一場人為加速的牛熊轉換
Mr. Z：首先想聊聊去年 10 月 11 日的 liquidation 事件。你覺得那是加密產業的牛熊轉捩點嗎？
Benson Sun：其實在 2025 年 Q4 的時候，我們已經看到蠻多 marginal buyer（邊際買家）耗竭的現象。那時候我們觀察到大量山寨幣 DAT 的買家大規模進場，我們團隊內部就在討論：除了這些 DAT 之外，後面還會不會有更多買盤出現？我們的判斷是，應該很難了。他們可能就是市場最後一波比較笨的錢。
但大家都知道，非理性可以持續很久，所以那時候我們在看的是，這波瘋狂的持續時間可以到多久。
我覺得 10/11 這個事件，我個人認為它是一個「人為事故」，不是說有誰刻意要去創造它，而是在一個很糟糕的時間點，很多因素疊加在一起，剛好可能某間頭部的交易所發生了問題，導致一個非常大的 crash。這個 crash 某種程度上，直接斬斷了山寨 DAT 的勢頭。
你要去思考，山寨 DAT 的出資者是誰？都是市場外部的人。他們想要複製微策略（MicroStrategy）的比特幣成功模式，所以去找山寨幣屯。但任何一個 serious 的投資人，看到一個資產在一個小時內最低點可以往下插針 50%、60%，他們怎麼可能還有信心繼續注資？
所以即便沒有 10/11，我覺得那一波瘋狂大概也會在一個季度內結束。但 10/11 就像踩了一個急煞車，從那個時間點開始，所有 DAT 的股價基本上就不行了。後面比特幣和以太幣的反彈其實還可以，並不是非常誇張的崩盤，但對山寨來講，不會再有外界 serious 的投資人認為它是可投資的標的。
2025 年 Q4，我覺得本來就蠻有可能是 crypto 的高點，但 10/11 加速了它的發生。所以 Q4 基本上就可以理解為熊市的開端，一路到今天。
CoinKarma 數據還原 10/11：Order Book 異常與做市商流動性危機
Mr. Z：當時眾說紛紜，有人說是幣安的做市商因為 API 打不進去，導致沒有足夠的 buying power 在底下承接。你們 CoinKarma 的數據看到了什麼？
Benson Sun：我們 CoinKarma 一直都有在以微秒級去偵測市場上的 order book。2025 年 10 月 11 號凌晨大概四點多到五點出頭，我發現所有的 liquidity 變得非常非常薄，也就是說，你只需要一點點的資金，就可以往下砸很大很大的量。
通常這種狀況不太會發生，因為做市商（Market Maker）有義務在底下承接買盤，而且不同的做市商幣的庫存不一樣。比如說 SUI 好了，有些造市商他們可能在三、四塊的時候賣了很多，沒有道理在一塊左右的價格不去撿。所以正常來講，會發生這麼大的崩盤，就是不知道為什麼，他們沒辦法掛買單。要嘛是沒有能力（API 有問題掛不進去），要嘛是看到了什麼事情不敢買。
具體原因到底是什麼，不得而知。但我們可以看到市場上有一個很誇張的現象：正常來講，同一個交易對的 USDT 價格跟 USD 價格不會差太多。但那一天我們發現，像 Solana、XRP、AAVE 這種大市值的幣種，USDT 的價格跌得特別兇，價差可以來到 30% 以上。
以 XRP 為例，我記得 USDT 的報價好像是 1.3，然後 Coinbase 那邊是 1.7 左右。正常這兩邊的價差有 5% 就已經很大了，更何況是 20%、30%。那是一瞬間的事，真的有套到利的人應該也不多。
我個人的判斷是，應該是離岸交易所這邊的體系出了問題，法幣交易所這邊是被動跟隨，因為價格是離岸交易所先帶動的。那接下來就要問一個問題：離岸交易所裡，誰有這個能力把所有 USDT 交易對都拖下水？我覺得只有一間交易所有這個能力。
我今天講這件事不是要指責誰，而是從客觀推理的角度，我們可以知道應該是某間交易所發生了一些很大的問題。但 somehow 這也反映出離岸交易所的 liquidity 太集中在某一家中心化交易所的結構性問題。
Mr. Z：講到幣安，我記得他們還籌組了一個十億美金的基金，說要買比特幣，跌了就買。CZ 出書之後，大家好像又忘了這件事？
Benson Sun：後面就買完啦。就是剛好比特幣從 8 萬一路跌到 6 萬，他們在最低點附近差不多就把買盤給買完了。
比特幣 2026 年走勢展望：下一個敘事在哪
Mr. Z：2 月初那次崩盤，你發文說以滾動 200 天的跌幅來看，已經到了負 5.6 個標準差，從 2011 年以來只發生過四次。但當時美股還在 all time high 附近，這代表什麼？
Benson Sun：從 2011 年比特幣正式成為一個 trading asset 開始，這種事只發生過四次。其中兩次發生在 2015 年，就是非常遠古的時代，比特幣可能就幾百塊，波動性還非常大的時候。另一次是 2020 年 312，那是全市場崩盤，所以可以理解。
但這一次，美股還在 all time high 附近，其他資產確實因為伊朗的事稍微跌了一點，但沒有像 crypto 一樣幾乎整個 melting down。你很難想像美股沒有這麼大崩盤的狀況下，比特幣滾動 200 天可以跌這麼多。
Mr. Z：這是否意味著比特幣其實還不夠便宜？現在美股都還在 all time high，比特幣才從 6 萬多回到 7 萬 5、7 萬 6 左右。
Benson Sun：比特幣是一個每一輪週期都在走價值發現階段的資產。上一輪是 Elon Musk 入局、開始有公司把它當儲備資產、有機構進場。這一輪是 2024 年比特幣 ETF 上線，而且上在美國這個全球最大的資本市場，這跟以前上巴西、上加拿大那種很小的市場完全不一樣。再加上我們有一個非常 pro-crypto 的美國總統。
我個人認為，過去十幾年來，比特幣從邊緣資產一路走到準主流，到現在已經是主流資產了。前陣子它還在全球 Top 10 資產之列，上了現貨 ETF 後流動性也已經很大。
但正因如此……
這只是 Benson Sun 完整專訪的前 20% 內容。
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關於 168X
168X 是一個深度連結東方智慧與西方創新的頂尖對話平台，致力於探索科技、資本與人文智慧將如何重塑人類文明未來。節目聚焦於 AI、區塊鏈、機器人、太空科技及生物工程等前沿領域，與全球領袖和思想建構者展開對話，以獨特的東西雙軌視角，揭示未來財富與創新的核心動力。節目由 ex-banker Mr. Z 主持與研究員 Victor 主持。
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