下週美光財報會是黃金坑？大老師從「期權資金流」拆解 DRAM 記憶體超級週期、SpaceX 與特斯拉聰明錢動向
DRAM UP only、不尋常資金流與估值重塑邏輯
2026 年 6 月，市場走到一個極其關鍵的時間窗：美伊停戰備忘錄壓低了油價與通膨預期，沃許主持他的第一場 FOMC 會議，6 月 18 日是費城半導體指數（SOX）的權重股調整日，6 月 24 日則是美光財報，被視為「全世界最多槓桿資金」聚集的引爆點。
6 月 17 日 FOMC 前夕，168X 邀請到在 X 上以期權資金流分析聞名的投資人：大老師 Bugsbunny（@octopusycc）。在這場接近兩小時的對談裡，他給出一個極為鮮明的判斷：這一輪記憶體不是普通的半導體週期，而是一個由未來訂單支撐、環環相扣的結構性超級週期。 同時他也毫不掩飾地揭露：訪談前已把所有美股清倉，因為他極度警惕美光財報前的對沖風險。他從不尋常的資金流去捕捉機構與聰明錢的真實動向，並逐一拆解 HBM、SpaceX、特斯拉機器人、礦企轉型、Neocloud 與比特幣後市。
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本文為 168X（@168X_Fortune）節目精華摘要，一個深度連結東方智慧與西方創新的頂尖對話平臺，聚焦 AI、區塊鏈、機器人、太空科技及生物工程等尖端領域，探索技術、資本與人文智慧將如何重塑人類文明未來。
主持人：Mr. Z（@168MrZ） · Victor（@vcmktasa） & 大老師 Bugsbunny（@octopusycc）
收聽訪談：原 X Space 音檔 | YouTube 版（音質更佳）
本文目錄
一、交易框架：用期權資金流，看穿散戶看不到的機構真相
二、DRAM UP only：為什麼這輪記憶體是「訂單支撐」的超級週期
三、美光財報與 FOMC 雙殺：為什麼清倉、三星彎道超車與歷史級黃金坑
四、沃許與川普：升息是一道不能踩的紅線
五、黃金與「市場在防守」：散戶在衝，機構在跑
六、SpaceX 上市與馬斯克的「合併牌」：被低估的子公司彈藥庫
七、特斯拉與機器人：被市場忽略的 6 月量產
八、礦企轉型 AI 數據中心：成年人沒有信仰，只看利益
九、Neocloud 與 NBIS：數據中心的「萬達效應」
十、太空板塊與銅互連：被忽略的 Credo、HDD 與散熱
十一、比特幣後市與 Web3 困境：左側換手、MSTR 被踢出才是底
十二、加密期權 vs 美股期權：散戶為什麼回不去做合約
十三、不尋常期權流與「估值重塑」：一個人包辦投研全流程
十四、給交易者的話：珍惜每一次下跌，分清 real Alpha 與 Beta
一、交易框架：用期權資金流，看穿散戶看不到的機構真相
Mr. Z：大老師主要用期權交易以及 Gamma flip、Gamma squeeze 這些指標來判斷個股行情，而且非常 bullish on DRAM、HDD 這些記憶體標的。可不可以先請教，這一套選擇權打法是怎麼組成的？
大老師：其實這也是機緣巧合。我大概在 2021 年的時候接觸到期權這個衍生品工具，當時還是在做加密的衍生品期權。我記得那時候是比特幣從 6 萬漲到 10 萬，吃了一段，那一段其實賺了不少錢，這是我接觸期權交易的第一步。之前其實也學過期權定價，但實操的感受還是非常好的，給我一種豁然開朗的感覺。
後面其實就接觸了 Deribit（加密期權交易所），這個大家可能都聽說過。Deribit 上會有很多數據，比如我們常見的 skew（偏斜）、IV（隱含波動率），還有 IV 和 HV（歷史波動率）的差值。這些東西反映的不是散戶的情緒，而是專業交易者或機構交易者真正的情緒。所以透過這個去看一個標的，會更容易反映市場的真實狀態。專業交易者對於市場的感受，一定遠遠高於散戶交易者。
美股這一塊更是這個樣子。大家可能知道，美股的期權交易額其實和正股交易額差不多，而且期權會有更大的名目價值（面額價值），你基本上乘以 5、乘以 7 去算，期權整體交易額帶來的名目價值大概是正股的五六倍。這些都是非常可見的資訊。所以透過這些期權去做分析，其實能看到散戶視角以外、看不到的很多東西。
二、DRAM UP only：為什麼這輪記憶體是「訂單支撐」的超級週期
Mr. Z：老師在推特上說過「DRAM 漲不需要分析原因，就像太陽升起不是因為公雞打鳴」，或者「DRAM 本身沒有風險，風險只會是我們這些散戶拿不住」。背後是很強烈的 conviction（信念），為什麼老師會對這一輪 DRAM 跟記憶體週期有這麼高的信心？
大老師：其實那是一個比較誇張的說法，但我覺得放在 DRAM 上是沒有問題的。我這裡講的 DRAM 指的是 Roundhill Memory ETF（代號 DRAM），它主要融合了美光（MU），融合了海力士、三星，包括閃迪（SanDisk），裡面包含了 HBM、SSD、HDD 這幾個部分。
為什麼我會這麼發？這個說法其實是很有風險的，因為它已經不是一個普通的 AI 組件了。它需要非常強的補貨、庫存，它是一個週期品，不是一個庫存品，它的庫存早就被消耗殆盡了。 而且大部分 2027 年的產能其實都已經拉滿，沒辦法滿足現在的需求，所以它是以未來訂單去支撐的一個非常強力的賽道。
這次 AI 革命，各種 AI agent 的發展、大模型的發展，它到底最缺的是什麼？我們之前看的是，是不是只要買輝達就行了？但其實不是這樣。比如現在剛推出的 HBM4，這一代 Rubin（輝達次世代晶片），如果算上閃存顆粒的話，它的內存這部分成本佔到整個 Rubin 機櫃的三分之一；如果只算 HBM 的話，是佔到四分之一，它幾乎是最昂貴的一個品類，而這一塊的需求基本上是被拉滿的。
包括最近還有一些事情，比如 HBM4E（這一代是 HBM4、下一代是 HBM4E）最近正在送檢，海力士應該是這個月、三星應該是從 5 月開始做系統驗證。這一塊又能給 Rubin 的下一代機櫃進行更持續的賦能，三星、美光、海力士自然也可以吃到這部分賦能。大家會看到這一塊是非常持續、環環相扣的，它並不是一個泡沫，它是有很多未來訂單去佔據的。
現在 Rubin 因為只有戴爾在量產，HPE、SMCI（美超微）、包括聯想都還沒有進入交付階段，所以它會有一個產能爬坡，而產能爬坡的每一個 milestone，對 HBM 廠商都有非常直接的正向影響。而這些 HBM 廠商同時又都在 DRAM 這個 ETF 裡面，所以很自然地它會持續上漲。
你可以把 DRAM 當成一個期貨，它未來的期貨是一直在漲價的，這塊產能沒有辦法滿足，甚至很多都還在擴產。 包括台積電的先進封裝產能都不夠、英特爾的封裝也不夠，這一切的一切都只指向一件事情：內存短缺。即使現在拉滿的情況下，依然內存短缺。
Mr. Z：其實 DRAM 我昨天也買了一點，大概現在 67、68 塊。我看到老師你說，握到 100 大概是可預期的，但握到 1,000 那就是一個格局問題。那以 2026 來看，老師你覺得年底會到多少？
大老師：那個 1,000 也是比較誇張的說法，我只是用一個大家都知道、比較困難的數字。去到 200 我覺得問題不大。主要今年的話，我覺得 9 月份之前去到 80、90 應該問題不大；去到 100 可能相對比較困難。如果 HBM4E 整體系統驗證比較好、拿到一些訂單，那我覺得也會非常快速地去到 80。
三、美光財報與 FOMC 雙殺：為什麼清倉、三星彎道超車與歷史級黃金坑
大老師：但我得跟你同步一個消息：其實我前天把我所有的美股都賣掉了。因為我比較害怕兩件事情。第一是沃許（Kevin Warsh）上台主持的這一場新的 FOMC。第二是我有一個很大的思考，我認為全世界大部分的槓桿資金都在美光（MU）身上，而美光的財報是在 6 月 24 號。
這件事情非常危險，因為在目前 HBM 這個分類裡面，就只有三星、海力士跟美光這三家，而三星和海力士是上不了期權的，他們在韓國交易所，海力士也得等到 7 月份才能上美股。所以全世界最多的槓桿資金在 HBM，而 HBM 最多的槓桿資金會出現在美光身上。所以在美光財報之前，這些持倉的機構會做什麼，這是一個所有人都知道答案的事情。
但回到 HBM4E 的系統驗證，這一塊其實也是要額外看的。三星在 HBM3E 的時候，系統驗證卡了 12 個月還是 18 個月，所以三星過去的表現其實沒有那麼好。但 HBM4E 三星是提前非常久布局的，而且它 lab 級別的產品，在性能測試上是顯著高於其他兩家的。所以如果從個股上來看，三星可能是一個非常具有彎道超車機會的標的。 當然我不是說海力士不好，海力士下個月去美股上市，會製造更多超出韓國以外的買盤資金，這也是相當重要的一個點。一個是基本面，一個是被動基金買盤的層面，我覺得這兩個是分開的，但都不影響我們對美光財報之後這一段交易的判斷。
Victor：老師提到把美股清倉了，這跟我前幾天的操作蠻同頻的。我週一的時候看到，停戰備忘錄消息出來後美股上衝了一波，但 FOMC 跟美光財報其實是蠻重要的風險，市場卻提前進入一個很樂觀的狀態，所以我也在週一的情緒高潮時止盈了一大部分。老師您覺得，在前一波下殺裡面，韓國的記憶體這邊是否已經去槓桿完成了？如果美光財報出現一些不如預期，給市場一個 dip（回落），是否就是一個更好的上車機會？
大老師：你這個問題問得非常好。我還是先講一下我為什麼要去預防風險。6 月份其實事情比較多。首先伊朗停戰是個非常好的消息，它會壓制通膨，讓未來 CPI（消費者物價指數）的預期向下調，把升息的預期也進一步下調，所以對 FOMC 來說是相對好的事情。但 FOMC 的票委去投票，是以之前的數據去投票的，而伊朗停戰備忘錄的簽訂，其實是在這次 CPI 出現之前定的。所以這裡出現一個問題：它到底是以現在的數據去做決議，還是以油價下跌、對未來 CPI 的預期去做決議？這是非常不一樣的，這是第一點。
另外就是美光的財報。如果財報出現任何問題，你這樣想：大部分槓桿資金都在 HBM 上、都在美光上，那在財報出現之前，會不會有大量的對沖出現？這些對沖是不是會對美光整體股價有非常強的壓制？因為對散戶來說，我拿著 1,000 美金的美光，扛個 10%、15% 的暴跌無所謂；但機構不是這樣，他一定要去做一些超額對沖的行為，去保證自己的淨值不受太大影響。 所以機構對美光財報的觀點以及舉措都是可以預期的，而這些舉措一定會導致美光在財報之前有一個下跌。
但這裡如果出現下跌，如果它的超預期不夠強，比如 HBM4 的良率不夠、產能爬坡出現問題，那對整個 DRAM、HBM 這個賽道都是一次衝擊，對 AI 也是一次很大的衝擊。我也非常懼怕這個，因為輝達宣布把 Rubin 上 GDDR 的閃存顆粒削減了一半以上，我覺得那可能只是一個開胃菜。我很懼怕它在這個 CapEx 的小開胃菜之後，再去做進一步削減。一旦良率跟不上，他可能要削減顆粒。如果這樣去幹，那對整體 AI 的估值都要做一個非常大的擠泡沫。
但擠了泡沫也是更好的，這樣能讓我們以更低成本去上車，擠泡沫是為了更好的上漲。 如果美光給了我們一個很好的上車機會，我認為這是要好好把握的，這是一個歷史級的黃金坑。如果我們實時去看 GEX（Gamma 曝險）的一些變化，包括 IV、包括 skew、包括 IV rank 的一些變化，那我們是不是能觀察到一個真正的黃金坑？我覺得這個要額外注意。
Mr. Z：所以以老師的操作框架來講，6 月 24 號前後理論上您會希望看到一個負 Gamma，因為這樣波動會比較大，漲的話更漲、跌的話更跌，也會預期一個 Gamma flip。那從現在到 6 月 24 號之間，什麼樣的 option 數據會是老師最偏好的？
大老師：我現在其實不一定看 option 數據，我會著重去看 VIX，去看原油以及防守板塊。舉個例子，昨天應該有一個非常大的單子，800 多萬美金的美光看跌，到期日是 6 月 26 號，他博弈的就是要去對沖美光這件事情，這個單子是非常引人注目的。另外在 6 月 24 號前後，VIX 我認為一定會上漲，包括 VIX、包括納斯達克指數的 VXN，這些數據會更敏感地體現整體市場對波動的變化。
我還會額外去關注一個東西。前兩天其實也有這個表現，比如在 CPI 出現之前，整個 DRAM、包括輝達、包括頭部科技股、英特爾、Oracle，都出現了 Gamma 的非常劇烈的異動。這些異動會讓我對市場有一個感知：市場似乎從一個相對普通的防守，變成了一個非常極端的防守，甚至在大量地跑路。 這樣的狀態，其實更及時地反映了市場當時的表現。我們現在去做預期，我覺得還是略微有點遠。只能說這兩天一定是對沃許第一次上台的這個風格，市場還是懼怕的，因為機構不能扛單，散戶可以扛單，但機構一定要對這件事情進行預防。
6 月 18 號（訪談時間的隔天）不僅僅是 FOMC，它也是 SOX，就是費城半導體指數調整權重股的一天。它正常的日子應該是 6 月 19 號，但 6 月 19 號是美國的六月節（Juneteenth，六月獨立日）假日。所以 6 月 18 號非常重要，它在調整費半指數的時候，會被動地賣出非常多近期漲得非常猛的標的，對其他成分股有一個很大的拋壓，而對一些表現比較差的成分股會有一定的提振。我覺得這個對市場的影響也非常大，但我在我的推特上其實沒有怎麼刷到有人討論。
所以 6 月 24 號這一天是極其重要的，它就是財報出現的時間。針對那一天的交易策略也非常多，如果簡單一點，我覺得就是出了財報之後你去買就好，應該不會有太大問題。甚至我覺得美光都有一種美國國運的感覺，如果美光真的財報不及預期，它幾乎就等同於輝達財報不及預期，因為它是槓桿資金最多的地方。
四、沃許與川普：升息是一道不能踩的紅線
Mr. Z：關於沃許（Kevin Warsh）這邊，我發現老師很多時候不是用一個很傳統的 view 去看 central banking（央行決策），而是比較用政治角力、用川普這邊的關係去推測沃許會怎麼做。老師您怎麼看？
大老師：在升息和降息這個點上，在這之前鮑爾（Powell）其實表現得相對獨立，他希望保證聯準會的獨立性，但沃許不一定是這樣的角色。一方面，我們去揣測川普的「聖意」，這個說起來比較搞笑：對川普來說什麼是最重要的？我覺得美債收益率是最重要的。現在美國政府借了很多國債，其中最讓川普有直接感受的是 T-bills（短期國庫券），大概一個月、兩個月就要交一次利息。如果你上調美債利息，他的體感是最強烈的。所以在他的基本面裡面，他是絕對不能容忍任何升息的可能性的。 比如你升 0.5%，這對川普來說，每個月要交出去的利息就會多 0.5%，這是他體感最直接的事情。
在保證這件事的情況下，他去推進自己的一些主張會更順利。所以我認為，升息對他個人體感來說是一道鐵律，在利率處於這個位置之前，他不會容忍任何升息行為。就算聯準會、沃許說要升息，他也會用各種行政手段、用 Twitter 去施壓。雖然大家都說聯準會跟白宮相對獨立，但他還是有一些施壓的能力。
其實有一個觀點我必須說，就是關於 Nick（Timiraos）那個「華爾街吹哨人」的角色。有一點我覺得非常要注意：如果是想讓 Fed 少解釋、少預測、少給市場喂預期，那點陣圖、頻繁的發言，都會被弱化。 所以每次沃許對外講話可能是一個更重要的事情，市場會對沃許這個人的動作有很敏感的體現。
Mr. Z：沃許這個讓我回想起 1990 年代有個笑話。當時的聯準會主席是葛林斯潘（Alan Greenspan），有個指標是看他提的辦公包夠不夠厚，如果夠厚，大家就知道他一定要講一堆有的沒的、要升息；如果很薄，那可能沒事。這讓我有點聯想到，沃許之後可能會用比較模糊、比較曖昧的方式來管理大家對利率的預期。
大老師：是的，大概是這樣。
五、黃金與「市場在防守」：散戶在衝，機構在跑
Mr. Z：在現在這個利率環境裡，因為油價往下走，大家通膨預期自然往下，也相對沒有什麼好理由去升息。我之前看老師你有發文說，黃金的上漲讓你對大盤有所擔憂。如果現在不是往升息走，而是維持利率、甚至樂觀一點減息，那黃金這邊是不是反而是大家可以操作的點？因為年初那一波漲到快 6,000 的時候大家就不怎麼討論黃金了，可是黃金這幾天確實一路從 4,000 漲到 4,300。
大老師：這個我覺得也可以講一下。首先我要確認一個時間點：3 月份到 6 月 1 號這個週期裡面，黃金走得非常怪，它其實是一直在下跌的，沒有體現出避險屬性。我覺得這主要跟伊朗的霍爾木茲海峽有很強的關聯：可能很多中東海灣國家在拋售手裡的黃金，去拿出更多現金，因為那裡確實比較亂。但一旦霍爾木茲海峽得到抑制、伊朗那邊和談了，油也就能運出來了，那些中東的王爺們也可以拿住更多黃金。
另外一個案例，就是中國大陸的央行其實是連續 16 個月增持，這個月又在增持。大家會覺得黃金一直在跌、你為什麼還一直增持？這其實非常有趣，因為它是一個偏逆週期的持倉。但我認為黃金依然沒有改變它的基本面，只要中東地緣沒有受到很大影響，它會逐漸把自己的避險屬性拉回來。
而在市場上漲的過程中，如果黃金也一直在上漲，這是讓我非常擔憂的事情。 因為你在市場上找對沖的標的，其實也就是那些防守股票，比如 Walmart（沃爾瑪）、麥當勞、可口可樂，要麼就是 VIX，要麼就是 SQQQ（三倍做空納指 ETF）。你去看它整體的 OI（未平倉合約）、看 put 量和 call 量的變化、看整個量的變化，包括 IV rank 的變化、skew 的變化。如果把這些東西都串在一起，你會發現市場其實就是在防守，在市場上漲的情況下市場依然在防守。
那我們就可以理解成：現在在衝的人其實是散戶，而不是機構。散戶是很容易被買單的。過去我們會發現，散戶衝得比較猛的，比如 Nokia、比如 BlackBerry，它在最近的表現就沒有那麼強。在社交媒體上討論很多的那些偏小市值的概念股，因為上車多了，整個股價彈性就會非常強、穩定性會非常差。所以我整個分析框架，更多代表的是以我一點點小小的觀察，去看機構和專業交易者到底在做什麼，而去忽略散戶帶來的噪音。
六、SpaceX 上市與馬斯克的「合併牌」：被低估的子公司彈藥庫
Mr. Z：講到美股的「狗莊」，那就非馬斯克莫屬了。SpaceX 上禮拜五（6 月 12 日）IPO、上了 NASDAQ，其實很像個妖盤：高 FDV（完全稀釋估值）、低流通。而且它有蠻特殊的解禁規則：7 月被納入被動指數，11 月基石投資人才能解鎖，甚至要到明年隔 365 天，老馬自己才可以開賣。老師您怎麼看？
大老師：其實前兩天，應該是昨天，SpaceX 宣布收購了 Cursor，他用 600 億美金收購。你也可以理解成，馬斯克這個人、包括 SpaceX 整體賬上現金流非常寬裕，他能做的事情非常多。我也做了一些調研，馬斯克其實有非常多子公司，比如我看過他有一個盾構機（隧道鑽掘機），是全世界幾乎最領先的盾構機，成本幾乎是同行業的十分之一。這只是一個例子，他有非常多子公司，如果把這些子公司全部合併進來，他會怎麼樣呢？而且馬斯克是一個非常喜歡合併公司、而不是拆分公司的人。 所以在 SpaceX 股價操縱的角度上來說，他手裡的牌非常多，並不是手裡牌很少的角色。
現在對 SpaceX 的疑問大家也很顯然能看到：大家普遍認可 SpaceX 在 8,000 億美金的估值，但普遍不認可 SpaceX 兼併了 X 和 xAI、上漲到 1.75 兆這一段的估值。大家的疑問幾乎只在這個地方。但它如果合併一些子公司呢？包括如果它合併了特斯拉呢？特斯拉擁有全世界最好的電車生產線，以及這個月就開始交付的機器人。我認為特斯拉和 SpaceX 的合併，並非沒有任何依據的事情，我認為它一定是進入討論環節了，只是這個事情可能比較後置。
Mr. Z：這件事情我想 echo（呼應）一下。老馬其實幹過這件事，2022 年他就因為在 Twitter 上說要把 Twitter 私有化下市，被 SEC 找碴。老馬確實很愛把東西打包封裝成一個更大的東西。當時他合併 xAI 的時候，SpaceX 估值才 1.2 兆，到真的正式要路演、IPO 時才一路變成 1.75 兆，現在在資本市場已經衝到 3.1 兆左右。所以現在是不是特斯拉的這些投資人，可能未來就準備拿 SpaceX 的股票了？
大老師：我覺得這個概率非常大。尤其現在特斯拉整體預期是一個比較差的階段，它資本市場會去買單的點，可能就是機器人。機器人反正這個月交付，如果今年交付得沒有那麼漂亮的話，我認為 SpaceX 和特斯拉合併的可能性也會大大增加。我個人會以比較發展的眼光去看這個問題，而不是以現階段他能做的事情去看。
大家都知道 SpaceX 泡沫在什麼地方、估值不合理的地方是什麼，但馬斯克不知道嗎？他是一個以第一性原理去思考所有問題的人，他不知道他手裡有這麼多公司嗎？這麼多公司他管得過來嗎？如果他全部合併在一起，做成一個更產業化的東西，而且他其他那些子公司基本上都能跑出正向現金流，那這些公司如果抵押進來 SpaceX 的股價，你還會覺得市場那麼遙遙無期、那麼虛無縹緲、有那麼多泡沫嗎？我覺得不是的。所以馬斯克手上的牌有很多，這是我們一定要知道的事情。 同時，SpaceX 在關鍵節點，比如解鎖前夕，如果發現非常多空頭在大量買入看跌期權去對沖解鎖拋壓，他會怎麼做呢？他這麼做，除了空頭之外，會給所有人謀利。
七、特斯拉與機器人：被市場忽略的 6 月量產
Mr. Z：聽起來以往的格局，就是把算力的供應端跟需求端並在一起，都並進 SpaceX。比如 xAI 有這些 clusters（算力集群），可以出租算力給 Anthropic、給 Google，拿一個一年 250 億美金的合約。另一方面算力的需求端，像特斯拉要搞機器人。不過機器人這塊，之前有個幣圈也蠻有名的投資人 AK（Andrew Kang），他在納斯達克學 MicroStrategy 搞了一個「RoboStrategy」，投了像 Figure AI 這種公司。可是我始終認為機器人最大的機會其實是在中國，因為中國的製造能力、交付工業品能力。老師有在看機器人這一塊嗎？
大老師：我最近有在研究宇樹科技（Unitree），它也是在 6 月要 IPO，基本上是全球最大的一個部分。但你從中國大陸以外去看的話，最大、最牛、最能量產的機器人其實只有特斯拉，波士頓動力（Boston Dynamics）其實會比較落後。因為對宇樹科技來說，它面向的市場是一個相對閉塞的金融市場，但美股市場是一個全球化的市場，會容納更多資金、吸引更多資金。所以對國際投資者來說，特斯拉是繞不過去的，它就是宇樹科技以外的絕對龍頭。所以一旦宇樹科技這裡有一些炒作的點，那我認為特斯拉這一塊也會跟著動。
在金融上有一些不一樣的看法：有人說 K 線反映的是現在股價的真實定價，有些人說股價一直都沒有做準確定價，我是後者。我認為現在特斯拉的股價是沒有任何機器人定價的，它是遠遠低估的，市場上也沒有人討論特斯拉在 6 月量產、量產交付機器人這件事。而量產交付只是第一步，後面每個 milestone 都是非常值得去看的信息，包括一些訂單、一些升級。我們不能只看過去，要看未來。
這裡其實也可以再聯繫一下期權。特斯拉過去半年的走勢非常糟糕，但我看期權異動，大概有連續 3 個半月的時間，特斯拉是有持續的大額看漲異動的，這是一個我能確認的事情。比如現在股價是 400 多，我看到非常多七八百的看漲，而且整個 premium（權利金）是非常不可忽視的。
Mr. Z：所以會不會其實特斯拉 300 到 400 這一段，是被這些 market maker（造市商）給買上來的？因為很多人在 buy call，這些 market maker 在 sell call 的同時，也要去買一個現股來做 cover call（備兌）。
大老師：我覺得沒問題。另外還有一個信息我也可以同步：特斯拉把它在北美做 Model X 和 Model S 的生產線，拿了比較多的部分改造成機器人的生產線，這也是一個重要信息，因為那兩款車停產了。他之前還在 Twitter 發一個廣告，隱喻 Model S 往另外一條路走、停產的意思。所以聽到這裡，我聽到了一個 Alpha signal，該買特斯拉了。
八、礦企轉型 AI 數據中心：成年人沒有信仰，只看利益
Victor：之前看到老師常發一些 AI 數據中心的相關標的。像 CORZ、PRIM，或者 MARA、Bitdeer 這些從比特幣礦企轉型成 AI 數據中心的公司，您現在會比較怎麼看他們的狀態？接下來比較看好哪些？因為有些公司本身就做數據中心、純度比較高，有些是轉型的，您會怎麼分析這些公司的基本面？
大老師：我做了一個比較仔細的研究。事實是這樣：所有的比特幣挖礦現在被市場認為是落後產能，因為整體幣價表現不好、礦工收益非常差。而包括 IREN、包括那些轉數據中心比較快的公司，其實給大家打了一個樣：你只要比較快速地去布局這一塊，股價是可以直接提升的。你只要轉數據中心，幾乎意味著股價翻 3 倍以上。 我抓了所有轉型成功的原本挖礦公司，都漲 3 倍以上。
漲 3 倍以上，意味著你能給股東更好的分成、能給持股用戶更多錢，你自己能賺更多錢、能更好地運營下去，你還能跟 Anthropic、OpenAI 這種大公司產生一定的聯繫，後面的路會更長。這些條件擺在面前，你有任何道理不去轉型數據中心嗎？這個問題不需要回答，所有人都知道。因為成年人的世界裡面，一旦上市了，他是沒有信仰的，他是只看利益去驅動的。 而且就算未來要把比特幣挖礦業務再弄回來，它整體的遷移成本要遠遠低於數據中心。所以這是擺在所有加密礦企面前一個非常直接的答案：我轉數據中心，意味著我 2026 年到 2030 年之前的所有擔憂都可以消失，我只需要在意我的交付能力、整體工程能力如何。
九、Neocloud 與 NBIS：數據中心的「萬達效應」
Victor：老師也特別看好 AI cloud（雲端算力）這個板塊，像 CoreWeave、Nebius 這些近期市場蠻熱點的標的。對於這種出租 GPU 算力、類似礦場老闆的 neocloud 公司，您現在會比較看好哪些標的？它們之間的競爭格局是怎麼樣？
大老師：這一點我覺得我都不用展開說，因為我不喜歡去講市場上討論非常集中的話題，我喜歡說一些新東西。因為這個內容，Serenity 他已經講了非常多遍了，就是 NBIS（Nebius）要遠遠大於 IREN、遠遠大於別的這些公司。為什麼呢？因為 NBIS 在數據中心擴張這一塊要遠遠大於其他公司，它的增量、它有電力這部分的增量，尤其是它這次在法國先搞的這個數據中心，給大家打了一個樣。
這個東西可以聯想到，中國大陸之前有一個比較傳奇的地產叫萬達：只要有萬達，當地的政績就可以在任期過程中很快落地。反之，你在法國搞 NBIS 這個數據中心，也會給當地帶來巨多的工作崗位、更多的 GDP，這是所有歐洲國家都會看到的事情。歐洲是一個非常保守的地方，看到法國這麼好了，其他歐洲國家難道不會動點心思嗎？一定會的。這就是市場所看到 NBIS 未來的一些潛在可能性。 除了歐洲之外，NBIS 在東南亞、在馬來西亞好像也搞了一個。只要一個地區出現這樣的數據中心落成，它的持續性和未來前瞻性都是非常好的。
就包括我有一個觀點：戴爾在量產 Rubin 的機櫃，那我們是不是能看到其他接了訂單的公司也會量產呢？比如惠普（HPE）、比如 SMCI、比如聯想，我覺得都是一樣的事情。
十、太空板塊與銅互連：被忽略的 Credo、HDD 與散熱
Victor：大老師也提到，現在市場上大家討論的這些板塊、敘事，其實都比較舊了。從去年到現在，整個 AI 基建從 GPU、HBM、到電力、數據中心，現在又炒 800V 等等，絕大多數在過去一年都已經輪動過了。那接下來這波回調再加上 FOMC 宏觀重置之後，我們要開啟 AI 投資的第二階段，也就是 2026 下半場，可以怎麼去布局一些比較新、大家還比較少注意到的板塊？比如近期 SpaceX 上市，那太空板塊會不會是一個點？像 Rocket Lab（RKLB）被納入納斯達克，但 6 月以來主要還是下跌為主。對於這些新興板塊，老師會怎麼看？
大老師：首先 Rocket Lab 有一個明確的機會，因為它在 6 月之後有非常密集的發射任務。太空發射這個東西存在非常多偶然性，所以它的發射任務有可能失敗，如果失敗就可能出現一些變化。只要失敗，我認為可能就是一些買入的機會。這是太空板塊。
另外就是 SpaceX 的概念股，比如 LUNR（Intuitive Machines），包括一些 CPSH 這些，我覺得也必須跟著新建的 Starship 的具體 milestone 去走，它就比較不獨立了。我覺得一旦進入到 SpaceX 的商業化驗證環節，是有交易機會、但風險也非常大的。
然後另外大家也能看到，因為光傳輸的生產良率不夠，所以現在還是要以銅互連為主。所以銅這一塊我認為目前還是有一些機會的。 更重要的是，之前光這一塊幾乎所有人都看到了，所有社交媒體，包括中國大陸的小紅書、微信、抖音，大家都知道。但現在沒有什麼人在討論做銅通信的這些公司，比如像 Credo 這樣的，我覺得這些可能大家也要去看一看。
然後另外，前兩天我抓到一個比較有趣的，就是 HDD 那個西部數據（WDC）。那個大單出現之後，直接從 280 美金漲到 720 美金。這其實也是大家沒有意料到的一個點：這麼海量的數據，我需要找一個地方存，我不一定非得放在 SSD 上，還可能要放在 HDD 上。因為 HDD 屬於那種更冷存儲的東西，可能不需要那麼快的速度，但需要便宜、量大、穩定。這些都是新挖掘出來的真實需求。除了這個之外，還有比如散熱，因為 HBM、包括 HBM4E 的交付，整個封裝迭代會更緊密，那對散熱的要求也會更高。這一塊其實太多了。
十一、比特幣後市與 Web3 困境：左側換手、MSTR 被踢出才是底
Mr. Z：至於現在 Bitcoin 或整個幣圈的後市，老師大概怎麼看？個人體感比特幣現在是在一個低點，但如果從老師的交易結構，比如 Gamma、Delta 這些數據、option flow 來看，這邊大概會長怎麼樣？
大老師：我也是今年 2 月份正式從加密完全轉型到美股，之前其實兩邊都做、會有側重。其實現在 IBIT（iShares 比特幣 ETF）的交易量要大於比特幣，IBIT 的期權交易量同樣也大於比特幣，比特幣其實已經變成了一個納斯達克商品，大家可以很合規地在市場上買，不需要去交易所買，這是一點。
另外一點我覺得也極其重要：北美礦場之前是貢獻算力最大的部分，隨著他們出清，現在算力難度在一直下調，整體算力也在下調。所以它的「關機幣價」是在一直衰減的，而且衰減速度非常快。所以之前每一輪熊市我們重點參考的礦場關機幣價，它不再是一個非常穩固的存在了。比如之前的什麼 1 萬到 1 萬二、5 萬五這種支撐，可能變得沒有那麼強。包括大部分礦機都是比特大陸（Bitmain）做的，關聯性很強，而比特小鹿（Bitdeer）其實在年初已經賣出了所有的比特幣持倉。對這種類型的公司來說，它完全可以不必賣出比特幣，它一定是把比特幣認為是一個落後產能，才這麼做的。
所以整個加密都處在一個底部換手的時間窗口，這也會給市場帶來一些不太好的信號。對於新入場的人，尤其是比如 2010 後（2010 年後出生的世代），很快也許就能進入股市，比特幣這個技術對他們沒有什麼吸引力，你只是一個分布式賬本，賬本技術甚至都是 90 年代的技術。而這群人從小成長就天天跟 AI 對話，他們小時候的「十萬個為什麼」可以讓 GPT、讓 Claude 去回答，他們 5 歲只要識字就可以開始編程，他不會在乎比特幣的種種。所以我認為比特幣左側的換手區間時間是比較長的，不是說它沒有機會，它畢竟也是現在全世界金融體系的一個對立面，只是說我們可能要再額外關注一下。 因為在 AI 革命的道路上，時間成本是最高的，我們需要把時間花在更有價值的事情上。
Mr. Z：但如果 Bitcoin 要再迎來一波上漲，像 2020 年或 2024 ETF 那一波，它可能需要一個新的故事。老師你認為這個故事會是什麼？
大老師：很好的問題。之前我會覺得是如果美國整個金融體系出現一些問題，但現在比特幣跟美國股市綁定得太深了。這裡有一點可以講一下，就是 MSTR（MicroStrategy）：它如果被踢出納斯達克，現在它應該 100 多刀，如果跌到 60 刀，它其實就在納斯達克 100 指數的末端，是可能被踢出的。而今年其實還有非常多更優質的企業。一旦出現這樣的事情，MSTR 被被動基金拋售的話，大概會拋售 5 到 10 億美金，那個時候比特幣可能就到底了，到近期的底部。
至於後面再來一個什麼故事，我不好說。現在因為以太坊的問題，以太坊過去幾個方向幾乎完全失敗了，所以整個 Crypto、整個 Web3 都處於一個崩潰的階段，所有的故事都講不下去，連鏈上這些東西都是假的。所以這個方向我覺得非常難找。但我認為只要把 MSTR 清算出 NDX（納斯達克 100），就是左側的最後一步，這是空軍能看到的、行業換手最大的一個點。當然把 MSTR 搞死是很困難的，但 BMNR（Tom Lee 的 BitMine）我覺得可能是比較容易死的。
十二、加密期權 vs 美股期權：散戶為什麼回不去做合約
Victor：老師之前也有在 Deribit 等平台做過加密期權。我 2024 年中也用過一陣子 Deribit 做期權，當時比特幣震盪下跌、在等年底川普大選上任，我的策略就是持續做賣方、增加一些幣本位（比特幣本位），臨近年底差不多 9 月就停止賣期權，然後等川普上任往上走，連著幣本位增值一起得到不錯的績效。老師現在同時做兩邊期權，您覺得 Crypto 的期權跟美股的期權主要使用起來有哪些差異、各有哪些優缺點？另外 Crypto 的人大部分比較熟悉永續合約（Perps）這種衍生性產品，您覺得期權和 Perps 之間會怎麼搭配？哪種比較適合散戶操作？
大老師：這個問題其實最近各家中心化交易所也跟我討論過，就是美股的永續合約。因為它不是 7×24 小時交易的，舉個例子：比如特斯拉明天要暴跌 20%，但這是在盤前發生的事情，盤中開盤時出現這個事情，你背後的清算商、這個 broker（券商）要怎麼去撮合呢？如果是有永續合約的話，這個答案是很難的。如果是一些小票呢？如果是一個 100 億美金左右的股票，它出現了這個問題，你能找到這麼多手盤嗎？所以做永續合約，它線性的盈虧情況會導致很難找到對手盤去對沖，這是一個點。
第二點，其實你只要試過美股的期權，基本上就回不去做合約了，因為它本身非線性的收益是遠高於合約的。還有一點，所有交易所都會誘導你開全倉合約，這些全倉合約你能賺到啥錢呢？現在真正相對公平博弈的幣也就比特幣跟以太坊這兩個，它的波動率都是非常極低的，這都是很多量化在爭奪的利潤，你散戶哪有什麼空間？你天天開 75 倍、100 倍槓桿去做比特幣，你能一直保證自己能贏嗎？我覺得很難。
另外一個非常不一樣的地方：加密的期權主要是以機構和專業交易者為主，而美股的期權是以散戶為主，散戶的期權持倉會非常大。但加密的期權，你不去做 cover call（備兌）、straddle（跨式）、賣 put、備兌之類的組合期權，幾乎很難存活，你一定是拿加密期權去做一個分析的動作，才能夠活下來。這就導致一個很明顯的結果：散戶進來是想以小博大的，但加密期權能給你帶來的只是一個生息的動作。我來加密，不是為了一年賺百分之三四十的。而且加密的期權品類，支持的只有比特幣、以太坊，可能還有一些 BNB、DOGE，量都非常小，滲透度非常差，我覺得也沒什麼好談的。
美股不一樣，你財報季能玩、FOMC 能玩，如果出現量產你就會有一個很大的點。而且美股市場裡所有信息都是公開的，包括我現在專注的期權信息也都是公開的，你有非常多能玩的東西、玩的品種也非常多。所以你只要碰過美股的期權，基本上也回不去做加密期權了。
十三、不尋常期權流與「估值重塑」：一個人包辦投研全流程
Victor：那麼老師個人現在在美股做期權交易，最常用或最喜歡的策略是什麼？比如是看財報這些時間點，做事件交易嗎？您會怎麼去看 option flow，比如有特定數據出現您就會進場？
大老師：這其實就是我推特內容的一個重點，我會抓 unusual options flow（不尋常的期權流）。假設現在是 6 月 17 號，有一個人賭了一個 100 億美金市值的公司，他開了比如 800 萬美金的看漲、四五天到期，那你認為開這個單子的人在想什麼？我覺得要麼是內幕交易，要麼就是他是非常聰明的錢。然後你就可以沿著這個公司去推，他最近可能在幹什麼、有什麼東西要 PR（公關發布）。我最近就一直在做這個事情：通過期權的 flow 去查這個公司的推特、官網，他最近要幹什麼。
另外，同類型的公司可能都會面臨這個問題。因為很多公司去找戰略諮詢公司，諮詢公司也會去看其他同類型公司都在做什麼，所以一個公司轉向這個方向，其他公司同樣也會把這個方向作為轉向的焦點。而在美股整個股價上漲的定價裡面，最有用的其實是「估值重塑」這種概念： 原來自己是個落後產能，做了一些新的更新，它就不是落後產能了。比如比特幣挖礦變成數據中心，它就變成一個非常有價值的東西，整體股價上漲就會非常誇張。這就是我交易的一個核心。
至於怎麼去細篩這些異常期權，我個人有一些方法還在優化，現在還不是很完善。比如我們自己做了一個頻道，會把所有的異常期權給篩出來，但實際上真正能用的可能不到 5%，這也是我個人的一些體會。
Victor：所以主要是從期權的數據、資金流，先去查看到一些板塊或股票有大額交易的異動，先偵測到這些異常訊號，然後再去觀察這個板塊、從基本面去研究這些公司，看他們的產業是否真的有起量、敘事是否開始被買單、龍頭是否開始上漲，然後再從技術面去找比較好的進場點位。在現在這個市場已經漲了一大段、都是在「老飯熱炒」、在高速輪動的情況下，我們更需要去觀察籌碼面的變化，因為籌碼往往會先於敘事和新聞。這套我覺得是現階段非常適合散戶的打法。
大老師：對，這套打法很像傳統證券交易台的決策流程，只是現在有了 AI，以前可能需要很多分析師、風控、技術面，溝通成本特別高，現在基本上一個人就可以完成。
其實我也做了一下統計：我在 Binance 直播，一直在抓這些異動，大概抓了六七十個，現在驗證的應該有 60% 以上，準確率非常高。剩下來那 30% 不是說錯了，它沒錯，還在驗證過程中，比如 6 月 18 號、7 月 17 號、8 月 29 號這些到期日還沒到。真正翻車、出錯的其實好像只有三個，所以這個準確率也非常給我信心。其實它們正反饋太快了，比如前兩天那個西部數據（WDC），一天就驗證了，那張單子開的是 7 月份的。
這種體感對於任何一個期權交易者來說，就跟毒品一樣：我今天開了，明天一開盤我就漲了，這什麼概念？開了天眼嗎？但期權就是能實現這種感受。
Victor：那您覺得現在這個市場階段，是否更適合短線的波段交易者，而對於想做中長期布局、配置的人其實有點不太適合？因為當數據出現異常的時候，行情很快就會反映出來。
大老師：我個人不是做非常長期交易的人，但我可以聊一聊我的觀點。
6 月份事情這麼多：世界局勢對行業有戲、對資金面有戲，輝達在砍 CapEx，Oracle 和 SMCI 在發新債、發新股，還有 6 月 18 號沃許首秀、6 月 24 號美光財報、費半指數調整權重股，這些顯然都是事兒。我並不清楚為什麼長線交易者不會在意，這些往往會帶來一個大標的 10% 的回撤，我一定會在意的。 難道是跟著 M2（廣義貨幣供給）去投一些成分股嗎？如果是那樣，直接買一些 ETF 不就好了？
而且尤其是 AI 革命之後，整個變化非常快，公司很多變動非常多，比如我們以前完全想不到英特爾會跌這麼多、差點被 AMD 收購。你如果一直定投英特爾會怎麼樣呢？當然從結果上看，你長期定投美光、閃迪、輝達，是拿到一個很好的結果，但誰會拿這麼久呢？所以基本上我們已經來到一個要一個人包辦從產業、研究到交易的時代。
十四、給交易者的話：珍惜每一次下跌，分清 real Alpha 與 Beta
Mr. Z：最後有沒有一些想跟聽眾分享的話，大家在現在這個詭譎多變的市場狀態之下，可以怎麼去積極應對？
大老師：我認為還是要去找流動性多的地方玩，更多去關注資金熱點，而不是社交媒體熱點。社交媒體已經討論爛的東西你就不要去玩了。你要去發現市場上真正高 Beta 的彈性股，然後想清楚整個邏輯是什麼、你開倉的原因是什麼、平倉為什麼設置在這個地方，這些事情都得想清楚。如果是偏長線投資，那可能看一看輝達 Rubin 的產能爬坡、哪些部件是比較關鍵、目前還沒有炒作的，可能是這樣的東西。
另外，盡可能不要去碰合約。 有一點我從 2020 年講到現在：每個人做交易都會出錯，沒有人不會出錯。但因為散戶有一些性格弱點，他會希望去尋找那種永遠不會錯的人，但這種人是不存在的，只有騙子會滿足你這個要求。所以要好好甄別一下，到底誰是真的有料的，誰是那些天天只會 shitposting 的騙子。
我覺得尤其是這一代，你如果沒有好好把握住這場 AI 革命，等你 20 年後孩子出生之後，如果你沒有那麼成功，你孩子會質問你的。 就像我們當年會質問父母：在那麼好的一個時期，你只要識字就可以做非常多事情、能吃到全世界最猛的一次產業升級的紅利，你為什麼沒有抓住？你要好好想一下這個畫面，把握好自己當前的時間，把時間的價值密度壓榨出來，這是最重要的，而不是去遊戲人生。你看那些真正去投身加密的 builder、加密礦企都轉型了，幾乎沒有不轉型的，這意味著什麼呢？
Mr. Z：我也想請教老師一點：大家討論度很高的股票代表有交易量、有機會，但有時候我會自以為聰明，跑去買一些現在很冷門、自以為會漲的股票，比如一些機器人股，以為下一波資金會跑過去，結果它們現在都跑去去槓桿了。我們到底要如何辨別這種狀況，它是 Real Alpha，還是其實只是 Beta 而已？
大老師：Real Alpha，我覺得就是我的期權異動很管用，因為它表現了資金。比如在股價不動的情況下，突然出現了一個 IV rank 的很大變化，那這就是市場還沒有看到、股價也還沒發現的一些點，這個就可以列為我們重點關注的對象。如果是做純粹投研、但沒有資金面消息的話，那可能就是有點快人十步的感覺：你快人一步能賺錢，快人十步可能就賺不到錢。
最後我覺得，就是要去留意每次美股下跌帶來的機會。我認為泡沫有，但它一定是可控的、是在擠泡沫的一個狀態。每一次下跌都是一次機會，你不管用任何技術指標，MA5、50 日線這種東西也好，你要珍惜每一次下跌的機會，那是你真正能夠加倉、拿到大結果的機會。
Mr. Z & Victor：好，今天非常感謝大老師撥冗跟我們一起來分享一些投資心法，希望大家在最近這個兇險的行情裡面，順勢而為、趨利避害。也謝謝一路聽到這裡的每一位聽眾，如果你喜歡這集內容，歡迎關注 168X 的 X 與 YouTube，把節目分享給更多對宏觀、AI 與硬科技、期權交易感興趣的朋友，我們下集再會。
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